[내일은 투자왕 – 김단테]
“마이클 버리의 버블론 전격 반박. 닷컴버블과 오늘날은 다르다.“
*출처: [ 내일은 투자왕 – 김단테 ]
– 마이클 버리의 버블론 전격 반박. 닷컴버블과 오늘날은 다르다.
마이클 버리의 버블론 반박: 닷컴버블과 다른 2025 AI 사이클, 2026은 ‘AI 앱의 해’가 된다
AI 투자에 다시 초심으로 돌아가 큰 그림을 점검한다는 관점에서, 코아투(Coatue)의 최신 리포트 핵심만 뽑아 뉴스처럼 정리했다.
이번 글에는 1) 닷컴버블과의 정량 비교, 2) AI 버블 체크리스트 6가지와 현재 위치, 3) M7 대신 ‘AI 인프라·전력’로 이동한 장세, 4) 재무제표에 잘 안 보이는 AI의 진짜 ROI, 5) 2026년 ‘AI 앱의 해’ 시나리오와 투자 전략이 모두 들어 있다.
특히 다른 매체가 잘 다루지 않은 ‘비상장 중심 수익, 비용 절감형 ROI, 전력·그리드 병목’ 포인트를 별도로 정리했다.
글로벌 경제전망, 금리, 인플레이션, 나스닥, GDP 같은 핵심 키워드도 맥락에 맞게 담았다.
코아투 리포트 뉴스 요약
- 결론부터: 2026년은 AI 앱의 시대가 온다.
- ROI는 개선 구간 진입으로 본다.
- 매크로는 물가 완화와 금리 안정 기대가 AI 강세를 뒷받침한다는 판단이다.
- 다만 “나무는 하늘 끝까지 자라지 않는다.” 하락 리스크 관리가 전제다.
- ‘판타스틱 40’ 리스트를 제시했고, 상장·비상장을 모두 커버한다는 점이 강점이다.
- SK하이닉스가 유일하게 한국 반도체로 포함됐다.
AI 주도 장세, 어디로 옮겨붙었나
AI 관련주는 S&P 500 내에서 비(非)AI 대비 초과 상승을 지속했다.
M7(메가캡 7)은 2025년 들어 상대적 부진, AI 테마의 주도권이 넓은 범위로 확산 중이다.
올해 최대 수혜는 ‘전력·에너지·그리드’로 이동했다.
데이터센터 증설 수요 대비 전력이 부족해, 컨스텔레이션, 비스트라 등 미국 전력 유틸리티가 YTD 50%대 급등을 기록했다.
한국에서는 현대일렉트릭, 효성중공업 등 전력 설비주와 맥락이 닿는다.
반도체 체인에서는 TSMC(파운드리), 브로드컴(ASIC·가속기 생태계)이 상대적 강세를 유지했다.
AI 소프트웨어(팔란티어, 오라클, 스노우플레이크)도 상승했지만, 초과 수익의 무게중심은 인프라·전력 쪽으로 기울어 있다.
매크로 배경: 인플레이션 완화 기대와 밸류에이션 부담의 공존
JP모건·씨티는 소비 탄탄, 연체율 안정, 미국 성장 모멘텀을 긍정 평가했다.
CPI는 일시적 반등 후 재완화 국면으로 재진입하는 흐름이 관측됐다.
금리 안정 기대는 기술주·성장주에 우호적이다.
다만 S&P 500의 P/E는 장기 평균(약 17배) 대비 높아 약 22배로 부담이 있다.
테크 28배 vs 비테크 18배로 멀티플 스프레드는 존재하나, 닷컴 시기 과열과는 결이 다르다.
버블 체크리스트 6가지, 2025년 현재 점검
- 강력한 테마 존재: AI는 명백한 게임체인저로 테마 충족.
- 빠른 채택 속도: ChatGPT를 필두로, PC·인터넷보다 더 빠른 보급 속도.
- 매출·이익 논리: 직접 매출 가시성은 제한적이나, 비용 절감과 간접 매출 기여가 크다.
- 레버리지/케펙스: 데이터센터 케펙스는 크지만, 영업현금흐름으로 상당 부분 충당 중.
- 밸류에이션: 고평가 구간이지만 닷컴 수준은 아니다.
- 투기/IPO 과열: 과거 극단적 국면에 비해 IPO·주식발행은 적고, 신용잉여금리스크는 관리 가능한 수준.
닷컴버블과의 정량 비교: 비싸지만, 다르다
나스닥 P/E는 닷컴 고점 80~90배 대비 현재 20대 후반으로 낮다.
S&P500 케펙스/영업현금흐름 비중은 닷컴 75% vs 현재 약 46%로 여력 존재.
IPO 및 유상증자 규모는 닷컴·2021년 대비 낮아 과열지표로 보기 어렵다.
마진 대출 잔액은 GDP 대비 약 3.8%로 2021년 피크 수준이나, 시총 대비로 보면 부담은 다소 완화됐다.
시장 집중도, 꼭 나쁜가
과거에도 시장 집중 국면은 반복됐고, 장기 ‘바이 앤 홀드’가 성과를 낸 사례가 많다.
글로벌 매출 기반의 빅테크는 현금흐름·재무건전성이 과거 대비 월등해, 프리미엄의 논리적 근거가 있다.
숫자로 안 잡히는 AI의 ‘진짜’ ROI
- 비상장에 가려진 매출: 대형 AI 모델·툴의 매출 상당 부분이 비상장 생태계에서 발생해 상장 지표에 잘 안 보인다.
- 비용 절감형 효과: AI는 비용(COGS·Opex) 절감과 생산성 향상으로 먼저 나타난다.
- 인력 구조 변화: 신규 채용 축소로 나타나 회계상 매출로 드러나지 않는다.
- 사례 1) 마이크로소프트: 직원 수 피크 대비 약 6% 감축에도 성장을 유지.
상위 50개 테크기업이 유사 전사 도입 시 연간 750억 달러(약 100조원) 인건비 절감 잠재력 추정. - 사례 2) C.H. 로빈슨: AI 기반 배차/경로 최적화로 1인당 처리량 1.5배, 인력 30% 감축, 주가 6개월 70% 급등 사례.
- 사례 3) 로켓 모기지: 대출 심사 속도 6배 개선.
- 사례 4) Open Evidence: 의사용 AI 검색, 15개월 만에 미국 의사 40% 사용.
전력·그리드가 새로운 핵심 변수
전력 공급 제약이 데이터센터 증설의 병목이 됐다.
에너지·그리드 투자는 AI 사이클의 ‘필수 인프라’로 격상됐다.
성장률은 다소 둔화되지만, 절대 규모 확대는 지속된다.
리스크 지도와 베어 시나리오
- AI가 게임체인저가 아닐 경우 테마 붕괴.
- 채택 속도 둔화 및 엔터프라이즈 예산 삭감.
- GPU 과잉과 데이터센터 수익성 저하.
- 벤더 파이낸싱 순환구조의 균열로 신용리스크 전이.
- 밸류에이션 고점 영역에서 E(순이익) 둔화 시 멀티플 압축.
- 규제·전력요금 급등·공급망 이슈의 동시 충격.
2026년 ‘AI 앱의 해’: 어디가 돈 버나
- 코딩 툴: Cursor 등 AI IDE의 토큰 처리량이 지수함수적으로 증가, 고가 요금제에도 수요 급증.
- 버티컬 SaaS: 헬스케어(의료 문헌·임상 요약), 고객지원, 영업 자동화, 금융 심사 등에서 빠른 현금화.
- 커머스·광고: 메타·구글은 AI 추천·입찰 최적화로 기존 모델의 효율을 끌어올린다.
오픈AI·아마존·쇼피파이의 AI 커머스 본격화는 2026년 ARPU 개선 트리거. - 인프라→소프트웨어 로테이션: 초기 인프라 과실 후, 2026~는 앱·플랫폼이 마진을 가져갈 확률이 높다.
투자 전략 체크리스트
- 너무 일찍 팔지 말 것: 대세 채택기에는 랠리가 생각보다 길다.
- 로테이션 준비: 인프라(반도체·전력)에서 소프트웨어·앱으로 이익중심 이동을 모니터.
- 비상장도 추적: 오픈AI·앤트로픽 등 엔터프라이즈 매출, 버티컬 앱의 유료전환 지표 확인.
- 테일리스크 대비: 개인은 현금비중 확보, 기관은 풋·테일헤지 검토.
- 워치리스트: 모델 성능 업데이트, 토큰단가/추론비용 추세, 전력요금/그리드 증설, 엔터프라이즈 라이선스 장기계약률.
코아투 ‘판타스틱 40’ 스냅샷과 한국 투자자 포인트
상장·비상장을 망라한 40개 선호 종목을 제시했고, SK하이닉스가 리스트에 포함됐다.
한국 투자자는 메모리·HBM과 함께 전력·변압기·초고압 설비 체인을 병행 점검할 만하다.
글로벌 체인에서는 TSMC·브로드컴·메타·오라클·스노우플레이크, 유틸리티/그리드 기업들이 코어 벨류체인을 이룬다.
마이클 버리의 ‘버블론’에 대한 핵심 반박
- 밸류에이션: 비싸지만 닷컴의 극단과 다르고, 현금흐름 기반 충당력이 높다.
- 자금조달: IPO 과열이 아니며, 영업현금으로 케펙스를 소화하는 구조가 우위.
- 채택 속도: 역사상 가장 빠른 소비·엔터프라이즈 확산.
- 생산성 데이터: 상장 실적표에는 덜 보이지만, 비용 절감과 비상장 매출이 누적되고 있다.
다른 매체가 놓친 가장 중요한 내용
- AI의 수익은 ‘매출이 아니라 비용에서 먼저 보인다’는 점이 핵심이다.
- 회계상 매출 라인보다, 인건비·클라우드비·영업일수 단축 같은 보이지 않는 개선이 빠르게 쌓인다.
- 전력·그리드가 신규 한계생산비를 규정해, 모델 성능 향상보다 전력투자 속도가 밸류에이션 상단을 결정한다.
- 벤더 파이낸싱 구조의 안정성은 빅테크 현금흐름으로 방파제가 있지만, 2~3선 생태계는 상이한 리스크 프로파일을 가진다.
마지막 점검: 무엇을 계속 봐야 하나
- 오픈AI·앤트로픽 엔터프라이즈 매출, 유료갱신률, 장기계약 확대 속도.
- 추론 단가 하락 속도 vs 전력요금/그리드 증설 속도.
- 버티컬 앱의 유저→유료 전환율과 코호트 유지율.
- 미국 CPI·PCE 둔화와 정책금리 경로가 나스닥 멀티플에 미치는 탄력성.
< Summary >2026년은 AI 앱의 해로 진입하며, ROI는 비용 절감과 간접매출에서 먼저 나타난다.
밸류에이션은 높지만 닷컴과 다르게 현금흐름 기반 케펙스 소화가 가능하고 IPO 과열도 아니다.
전력·그리드 병목이 새로운 핵심 변수이며, 인프라에서 앱·소프트웨어로 수익의 무게중심이 이동한다.
리스크 관리는 필수이며, 비상장 지표와 엔터프라이즈 매출을 지속 추적해야 한다.
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[소수몽키]
“월가 초고수들의 증시 버블 경고, 이번에도 적중할까“
*출처: [ 소수몽키 ]
– 월가 초고수들의 증시 버블 경고, 이번에도 적중할까
월가 거물들의 버블 경고와 AI 사이클, ‘완화의 역설’ 구간을 읽는 실제 투자전술
이번 글에서 바로 확인할 핵심
지금이 왜 ‘고점 경고’와 ‘더 간다’가 동시에 가능한지 정리했다는 점.
마이클 버리의 “게임을 하지 않는 것이 이긴다” 메시지의 진짜 의미.
레이 달리오의 “1999·1929 유사성” 평가와도 불구하고 버블이 길어질 수 있는 매크로 논리.
캐시 우드가 말한 “리얼리티 체크”가 실제로 언제, 어떤 지표에서 먼저 드러나는지.
다른 곳에서 잘 말하지 않는 AI 투자(데이터센터) 감가상각·전력 제약·IRR 임계값 같은 붕괴 트리거.
실전 포지셔닝 로드맵과 리스크 체크리스트, 시나리오별 자산배분 업데이트.
뉴스 한눈에 보기: 헤드라인 요약
- 마이클 버리: 버블을 보면 쇼트할 수 있지만, 가장 확실한 승리는 “게임을 하지 않는 것(현금 관망)”일 수 있다고 발언.
- 레이 달리오: 현재는 1998~1999년, 1927~1928년과 유사한 과열 국면이지만, 긴축이 아니라 금리 인하 중심의 완화 사이클이라 버블이 더 커지고 길어질 수 있다고 평가.
- 캐시 우드: 기술혁명은 실체가 있으나, 내년 이후 “리얼리티 체크” 가능성 경고. 유동성 장세를 즐기되, 금리 인상 재가시화 신호가 나오면 급격한 밸류에이션 정상화 우려.
- 월가 CEO들(예: 골드만삭스): 미국 정부부채 구조상 높은 성장 없이는 ‘심판의 순간’이 온다고 경고. 자산시장 부양을 통한 명목성장 유지 전략 시사.
- 공통 메시지: 지금은 글로벌 경제전망 상 완화-유동성 랠리가 더 갈 수 있는 구간이지만, 인플레이션 재확산·금리 반전 시 ‘길게 쌓인 버블’의 되돌림이 클 수 있음.
인물별 코멘트와 해석
-
마이클 버리
버블 때의 숏은 타이밍 미스 리스크가 ‘재무·심리적 파산’을 부른다는 경고다.
2005년 숏 시작 후 2008년에야 결실을 얻은 사례처럼, 2~3년 버티기 전제 없이는 역공간으로 빨려 들어가기 쉽다.
실전 해석: “확신 없는 숏” 대신 “현금 비중 상향, 진입 속도 늦추기”가 합리적. -
레이 달리오
과열 지표는 켜져 있으나, 금리 인하·유동성 확장 국면이면 버블은 더 길어진다.
K자형 경제에서 AI 투자와 특정 섹터만 명목 성장을 끌어올리고, 그 유동성이 다시 자산시장으로 순환한다.
포지셔닝: 완화 국면은 리스크자산 우위지만, 가속될수록 ‘나중의 충격’이 커진다. -
캐시 우드
“리얼리티 체크”는 금리 인상 재가시화, 자본비용(WACC) 상승으로 성장주의 할인율이 다시 커진다는 뜻.
실적/현금흐름이 뒤따르지 못한 고밸류 종목에서 조정이 집중될 가능성. -
월가/정책 축
미국은 부채/적자 문제로 명목 GDP 부양이 필요하고, 자산시장 강세와 생산성 스토리(AI)가 정책적으로도 유리하다.
결과적으로 자산시장 버블을 ‘정책적으로 방치 또는 유도’하는 유인이 존재.
지금 사이클을 움직이는 핵심 메커니즘
-
유동성의 역설
금리 인하와 대차대조표 확장은 자산가격을 밀어 올린다.
명목성장과 자산가격 상승이 정부 재정의 숨통을 틔우는 한, 정책은 완화적 성향을 유지하기 쉽다. -
K자형 회복
실물 일부는 둔화지만, AI 투자(반도체·데이터센터·전력 인프라)와 플랫폼 이익은 확대.
이 불균형이 자산시장 수급을 왜곡해 “소수 초강세-다수 부진” 구도로 이어진다. -
리스크의 축적
인플레이션이 다시 살아나면, 금리 인상 재가시화.
장기간 눌린 변동성이 한꺼번에 폭발하며 밸류에이션이 제자리로 돌아갈 수 있다.
요즘 늘어나는 과열 시그널 체크리스트
- 수익 인증·돈 자랑 급증.
- 레버리지(B2)·빚투의 일상화.
- “돈복사” 같은 키워드 바이럴.
- 주식/코인 무경험자의 대거 유입, 신규 계좌 급증.
- 증권사 콜센터 폭주, 커뮤니티 퇴사 선언 증가.
- 시장 폭이 좁아지고, 소수 대형주/테마 쏠림 심화.
이 중 3개 이상 동시 출현이면, 분할 이익실현·현금 비중 확대를 검토해볼 만하다.
실전 포지셔닝: ‘버블을 타되, 빠질 길을 깔아둔다’
-
포트폴리오 프레임
바벨 전략: AI 투자 체인(반도체 설계/장비, 데이터센터, 전력·송전) + 현금/단기채.
퀄리티 팩터 비중 확대: 잉여현금흐름, 높은 ROIC, 낮은 순부채.
경기 방어 축 점검: 헬스케어/필수소비/유틸리티의 밸류에이션/수급 개선 여부 모니터. -
리스크 관리
목표 변동성 상한 설정, 승수(레버리지) 제한.
분할 익절 규칙화: 고점 시그널 n개 충족 시 x% 자동 환원.
옵션 헤지: 코어 포지션은 유지하되, 지수 풋·콜라로 드로다운 제한.
현금의 역할: 기회비용이 낮은 국면에서는 현금이 ‘알파의 탄약’이 된다. -
타임라인 시나리오(확률 기반 가이드)
단기(완화 유지): 금리 인하·유동성 확장 → 자산시장 순풍.
중기(’26~’27 리스크): 인플레이션 재가열·금리 인상 재가시화 → 성장주 밸류에이션 조정 확대.
실행 포인트: 금리 인상 가능성 기사/발언이 주류 헤드라인에 반복 노출되면 방어 강화.
다른 곳에서 잘 말하지 않는 ‘진짜’ 포인트
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AI 투자 IRR 임계치
데이터센터·GPU 투자의 내부수익률(IRR)이 자본비용(WACC)보다 낮아지는 순간, 기업들은 지출 컷을 단행한다.
체크 포인트: 매출 대비 CapEx 비율 급등, ROI 가이던스 하향, 코로케이션/클라우드 이용률 둔화. -
감가상각과 제품 싸이클
AI 가속기 교체주기가 12~18개월로 빨라질수록 감가상각비가 이익을 갉아먹는다.
전분기 대비 마진 개선이 멈추고, 다음 세대 칩 전환 CAPEX가 급증하면 ‘리얼리티 체크’ 트리거가 된다. -
전력 제약과 에너지 가격
데이터센터 전력망 증설 병목은 성장 속도를 제한한다.
전기요금·천연가스·RECs 비용 상승은 AI 서비스의 단가·수익성에 직접 타격. -
정책 트레이드오프
정부부채 방어를 위해 명목성장과 자산시장을 살리면, 인플레이션 재자극의 확률도 커진다.
이때 중앙은행의 ‘물가 vs 금융안정’ 균형이 흔들리면 변동성은 지수함수적으로 뛴다.
체크해야 할 데이터와 지표 리스트
- AI 체인 실적: CapEx-to-Revenue, DC 가동률, 신규 예약(Backlog), 단가 추세.
- 전력/인프라: 지역별 전기요금, 송배전 투자 승인 속도, 데이터센터 착공 리드타임.
- 매크로·금리: 장단기 금리 스프레드 정상화 여부, breakeven 인플레이션, 실질금리 추세.
- 신용·유동성: 하이일드 스프레드, 은행 대출태도(SLOOS), 달러유동성 지표.
- 주식 수급: 시장 Breadth, 개인 순매수/옵션 감마 포지션, NAAIM 익스포저.
정리: 지금은 ‘완화 랠리’ 구간, 하지만 출구 루트는 미리 깔아두자
완화 사이클에서는 위험자산이 더 갈 수 있다.
하지만 AI 투자 IRR 저하, 감가상각 급증, 전력 제약, 인플레이션 재가열이 동시에 맞물리면 조정은 깊어진다.
숏 타이밍 맞추기보다, 포지션은 타되 현금·헤지·분할 익절로 ‘느슨한 안전장치’를 상시 유지하자.
글로벌 경제전망과 자산시장 구조를 함께 보면서, 금리 인하의 끝자락과 인플레이션 재상승의 초입을 구분하는 것이 핵심이다.
AI 투자의 실체는 강하지만, 그만큼 사이클의 변동성도 크다.
< Summary >
- 공통 메시지: 버블 신호는 많지만, 완화 사이클이라 더 갈 수 있음.
- 경계 포인트: 금리 인상 재가시화 신호, AI 투자 IRR 저하, 전력·감가상각 비용 확대.
- 실전 전략: 바벨 포트폴리오, 분할 익절, 옵션 헤지, 현금 비중 상향 탄력 운용.
- 체크리스트: 과열심리 지표, 신용스프레드, AI 체인 실적/CapEx, 전력망 병목.
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“AI 버블 논란, 숨고르기 인가? 버블인가?.. 반도체 붐은 어디까지 갈까? “깐부 회동” 했는데 사이클 조정? | 경읽남과 토론합시다 | 이형수 대표 1편“
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AI 버블 논란과 반도체 슈퍼사이클, 어디까지 갈까? HBM4 납품 전쟁·서버 교체 사이클·유동성 장세와 금리 변수까지 한 번에 정리
이 글에는 1) 메모리 가격 급등의 진짜 원인과 지속 가능성, 2) 삼성전자·SK하이닉스·마이크론의 HBM4 전략과 엔비디아 다변화 의도, 3) 전통 4년 반도체 사이클이 왜 이번엔 길어지는지, 4) AI 버블 논쟁을 밸류에이션과 EPS 상향으로 검증하는 법, 5) 유동성 장세와 금리 경로가 반도체 슈퍼사이클에 미치는 영향이 담겨 있다.또한 다른 뉴스에서 잘 안 다루는 ‘패키징·전력·웰퍼 전환’ 병목과 투자 체크리스트까지 정리했다.
[뉴스 하이라이트] 오늘 시장을 움직인 8가지 핵심
- 서버 수요가 AI 서버에만 국한되지 않고 2016~18년 구축분 교체로 일반 서버까지 회복세가 확산되고 있다.
- DDR5·DDR4 등 범용 메모리 스팟 가격이 단기간 급등했고, 일부는 한 달 새 두 배 수준까지 튀면서 계약가격 재협상 이슈가 발생했다.
- 삼성전자는 스팟 급등으로 10월 계약가격 협상을 일시 중지한 뒤 11월 중순 재개하는 흐름으로 전해졌다.
- HBM4가 2025~26년 엔비디아 루빈 아키텍처의 핵심 변수로 부상했고, SK하이닉스 리드 속에 삼성전자의 납품 가능성이 높아지고 있다는 관측이 나온다.
- 마이크론은 범용 메모리 마진 확대에 따라 HBM 전환 속도를 재조정할 유인이 커졌고, 이는 전체 HBM 공급 탄력성을 낮춘다.
- EPS 컨센서스가 분기 단위로 가파르게 상향되며 밸류에이션 부담을 완화하고 있어, ‘버블’ 논쟁은 실적 추정의 속도와 범위가 관건이다.
- 전통적인 4년 반도체 사이클 논리는 AI 인프라 ‘군비경쟁’에 밀려 사이클 연장 국면으로 이동 중이다.
- 유동성 장세가 계속되는 한 AI·반도체로 자금 쏠림은 이어지되, 금리와 빅테크 CAPEX 가이던스가 단기 변동성을 좌우한다.
AI 버블인가, 숨 고르기인가: 밸류에이션을 실적으로 교차검증
- 관점 A: 아직 본격 버블은 아니다.
- 논리: 메모리 가격이 실적을 견인하고 있고, SK하이닉스 등 EPS가 몇 달 사이 두 배 가까이 상향되는 등 주가를 실적으로 설명 가능한 구간이라는 진단이다.
- 관점 B: 이미 버블의 성격이 있다.
- 논리: 유동성 장세에서 ‘주도주 쏠림’이 강했고, 특정 기업의 미공개 항목이나 가이던스 미스 시 큰 폭 조정 리스크가 상존한다.
- 현실 체크: 버블 논쟁의 핵심은 밸류에이션이 아니라 실적 추정의 상향 속도다.
- 결론: 단기 변동성은 불가피하지만, 경제전망 상 2026년까지의 유동성 환경이 유지된다면 반도체 슈퍼사이클의 연장 가능성은 유효하다.
수요의 두 축: B2B 서버 vs B2C 스마트폰·PC
- 구조 변화: 과거 메모리 수요는 B2C 의존도가 높아 거시경기와 금리에 민감했다.
- 현재는 B2B 서버가 메모리 수요의 핵심이며, AI 서버와 일반 서버(교체 수요)가 동시에 커지고 있다.
- 의미: 사이클 드라이버가 경기민감형 소비에서 인프라 투자로 이동했다.
- 결과: 경기 둔화 국면에서도 CAPEX(서버 인프라)는 방어력이 높아져 하락 사이클을 억제한다.
가격 메커니즘: 스팟 급등과 계약가격의 시차
- 스팟 vs 계약: 스팟 급등은 재고 회전과 패널티를 유발하고, 메이커는 계약가격을 늦춰 반영하려 한다.
- 시그널: 계약가격 재협상(예: 11월 중순)이 체결되면 2025년 상반기 메모리 실적 레버리지로 직결된다.
- 체크포인트: DDR5 16Gb, DDR4 16Gb, 서버용 RDIMM 가격 추이와 계약 반영 속도가 핵심이다.
HBM4 전쟁: 엔비디아의 다변화, 삼성의 추격, 하이닉스의 가격 파워
- 현재 위치: 블랙웰(HBM3/3E) 일부에서 삼성의 승인 소식이 전해졌고, 가격은 선점자인 SK하이닉스 대비 낮춘 것으로 알려졌다.
- 다음 국면: 루빈(HBM4)이 본게임이다.
- 왜 중요? HBM4는 1β/1γ 노드, TSV·하이브리드 본딩, 발열·전력 설계 등 난이도가 비약적으로 상승한다.
- 엔비디아의 의도: 멀티소싱 확보로 가격 협상력을 회복하고, 공급 병목을 줄여 출하를 최대화하려 한다.
- 마이크론의 딜레마: 범용 메모리로도 영업이익률이 50%에 근접하는 환경에서, HBM 라인 전환은 주주가치 관점에서 보수적일 수밖에 없다.
- 함의: HBM 전환이 완만해지면 ‘HBM이 DRAM 웨이퍼를 잠식’하는 속도가 느려지며 HBM 가격과 범용 메모리 가격 모두 타이트함이 유지될 수 있다.
왜 이번 사이클은 길어지는가: 4년 규칙의 붕괴
- AI 군비경쟁: 모델 경쟁이 인프라 경쟁을 부른다.
- 교체 사이클의 중첩: 2016~18년 서버 투자분의 교체와 AI 서버 신규 투자가 겹친다.
- 병목의 구조적 지속: 패키징(COWoS/CoWoS-L), 고대역폭 메모리 스택, ABF 서브스트레이트, 전력 인프라(서버당 전력·데이터센터 PUE) 모두 증설 리드타임이 길다.
- 결과: 수요가 꺾이기 전에 공급이 의미 있게 따라잡기 어렵고, 반도체 슈퍼사이클은 2026~27년까지 ‘지연 종료’ 시나리오가 열린다.
다른 곳에서 잘 안 하는 이야기: 진짜 병목 5가지
- CoWoS 패키징 캐파: TSMC·삼성의 첨단 패키징 장비 리드타임이 12~18개월로 길어, HBM 증설이 곧바로 GPU 출하 증가로 연결되지 않는다.
- 전력·냉각 한계: 데이터센터 전력 인입, 냉각 인프라 증설이 CAPEX의 핵심 제약이며, 전력요금과 금리가 동시에 오르면 ROI가 급격히 나빠진다.
- 웨이퍼 전환의 기회비용: 기존 DRAM 라인을 HBM으로 돌리면 범용 메모리 공급이 타이트해져 ‘쌍끌이 가격’이 가능하지만, 반대로 범용 DRAM 마진이 좋아지면 HBM 전환 속도가 둔화된다.
- TSV/본딩 수율: 스택 높아질수록 열·수율 이슈가 커지며, HBM4에서 업체별 기술 격차가 더 벌어진다.
- 소프트웨어-하드웨어 정합: LLM 추론 최적화, 메모리 계층 설계, 압축·캐시 전략이 하드웨어 수요 강도를 좌우하며, 이 영역의 혁신 속도가 투자 효율을 결정한다.
유동성 장세와 금리: 자금의 방향이 곧 프리미엄
- 유동성 장세에서는 자금이 ‘주도 섹터’에 집중되며, 지금은 AI·반도체가 그 초점이다.
- 금리 경로가 핵심이다.
- 장기금리 하락과 스프레드 안정은 밸류에이션 멀티플을 지지하고, 반대로 재상승은 실적이 좋아도 멀티플 축소를 부른다.
- 경제전망 상 2026년까지 유동성 친화적 환경이 유지되면 반도체 슈퍼사이클 프리미엄은 유효하다.
- 다만 정책 변수, 에너지 비용, 지정학 리스크는 단기 변동성을 키울 수 있다.
리스크 레이더: 알아야 피한다
- 금리 재상승과 실적-멀티플 디커플링.
- 엔비디아·하이퍼스케일러 CAPEX 가이던스 하향.
- 중국 규제·수출통제 강화로 수요·공급 혼선.
- 전력·패키징 충격(지진, 화재, 장비 리드타임 지연 등)으로 공급 차질.
- 실적 시즌에 특정 항목 비공개 또는 보수적 가이던스로 발생하는 단기 급락.
투자 체크리스트: 데이터로 확인하는 8가지
- 메모리 스팟 vs 계약가격 갭 축소 속도.
- TSMC·삼성 첨단 패키징(CoWoS/IBB/FO-PLP) 월 캐파 업데이트.
- 빅테크 데이터센터 CAPEX 가이던스와 AI 비중.
- 삼성 HBM3E/HBM4 퀄리피케이션 공식화 여부 및 고객 다변화.
- 마이크론 CAPEX에서 DRAM/HBM 비중 변화.
- 한국 수출(반도체) YoY와 메모리 가격 지수의 선행 관계.
- 전력·냉각 관련 데이터센터 인프라 발주 동향.
- 환율과 금리 레벨이 멀티플에 미치는 영향.
전략: 어떻게 포지셔닝할까
- 코어: 메모리 리더(SK하이닉스, 삼성전자)와 첨단 패키징/후공정 생태계에 초점.
- 위성: 장비·소재 중 HBM 관련 TSV·본딩·테스트 강자와 서버 전력·냉각 솔루션 수혜.
- 리스크 관리: 실적 시즌 전후 분할, CAPEX 가이던스 이벤트 헤지, 금리 변동성 대비.
- 관전 포인트: HBM4 납품 뉴스플로우, 계약가격 반영 분기, 엔비디아의 멀티소싱 속도.
한 줄 정리
- 지금 사이클은 ‘AI 인프라 + 서버 교체’가 겹치며 길어지고 있다.
- 버블 논쟁의 승패는 실적 상향 속도와 금리 경로가 가른다.
- HBM4 멀티소싱과 패키징 캐파가 향후 12~24개월의 주가 방향을 결정한다.
< Summary >
- AI 버블 논란은 밸류에이션보다 EPS 상향 속도로 판단하자.
- 서버 교체와 AI 인프라 투자로 반도체 슈퍼사이클은 연장될 가능성이 크다.
- HBM4에서 삼성의 추격과 엔비디아의 다변화가 가격·공급의 핵심 변수다.
- 유동성 장세가 이어지면 프리미엄 유지, 금리 재상승 시 단기 조정 리스크 확대.
- 패키징·전력·웨이퍼 전환 병목을 체크하며 분할·데이터 기반 대응이 해답이다.
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